Targeted Defined Contribution für DC-Pensionsregelungen

1. Einleitung

Das niederländische Pensionsumfeld vollzieht unter den neuen Pensionsregeln einen tiefgreifenden Wandel von Defined Benefit (DB) zu Defined Contribution (DC). Finanzielle, aktuarielle und wirtschaftliche Risiken wirken sich dadurch unmittelbarer auf individuelle Pensionsergebnisse aus.

Teilnehmer desselben Alters können dennoch erheblich unterschiedliche Finanzpositionen aufweisen – bedingt durch Unterschiede bei Eintrittsalter, Beitragshistorie, Gehaltsentwicklung und angesammeltem Vermögen. Eine kollektive Pensionsambition sagt daher nicht notwendigerweise aus, ob ein einzelner Teilnehmer auf Kurs liegt, das angestrebte Pensionsziel zu erreichen.

Ein zielgerichteter Ansatz adressiert dies, indem ein teilnehmerspezifisches Pensionsziel definiert wird – in realen Größen oder als mit dem Pensionsziel konsistente Rente. Dieses Ziel ersetzt die kollektive Pensionsambition nicht, sondern übersetzt sie in einen teilnehmerorientierten Rahmen.

Dieses Positionspapier stellt Targeted Defined Contribution™ (TDC) als zielgerichtete Schicht innerhalb des bestehenden Pensions- und ALM-Rahmens vor. TDC verknüpft die Pensionszielsetzung mit der Finanzposition des Teilnehmers, dem erforderlichen Renditebedarf, der Erfolgswahrscheinlichkeit und der Risikotoleranz. Diese Variablen dienen dazu, die angemessene Anlagestrategie im Rahmen der geltenden kollektiven Anlagebeschränkungen zu beurteilen.

TDC basiert auf sieben Prinzipien:

• Zielgerichtete, verpflichtungsbewusste Risikoallokation auf Basis einer Pensionszielsetzung oder notionellen Pensionsverpflichtung;
• Teilnehmerorientierte Analyse auf Basis finanzieller, aktuarieller, gehalts- und karrierebezogener Informationen;
• Messung der Distanz zum Ziel, um Unterschiede zwischen Teilnehmern desselben Alters zu identifizieren;
• Dynamische Anpassung, wenn sich die Finanzposition des Teilnehmers verändert;
• Ein integriertes Ansparungsrahmenwerk über den gesamten Anlagehorizont;
• Abstimmung auf die Risikotoleranz, wobei Pensionsziel, Erfolgswahrscheinlichkeit und akzeptierbares Risikoniveau miteinander verknüpft werden;
• Entscheidungsfindung mit zentraler Zielsetzung, wobei die Pensionszielsetzung der primäre wirtschaftliche Bezugspunkt ist.

Das wirtschaftliche Optimierungsproblem kann wie folgt formuliert werden: Gegeben ein definiertes Pensionsziel, die Finanzposition des Teilnehmers, den verbleibenden Anlagehorizont und die geltenden kollektiven Beschränkungen ist eine Anlagestrategie zu bestimmen, die eine angemessene Wahrscheinlichkeit bietet, das Ziel zu erreichen. Diese Erfolgswahrscheinlichkeit muss mit der Toleranz des Teilnehmers gegenüber Risiko im Pensionsergebnis konsistent sein. Die Erfolgswahrscheinlichkeit ist daher kein isoliertes Ziel. Sie wird im Zusammenhang mit dem Pensionsziel und dem Umfang an Anlagerisiko beurteilt, der wirtschaftlich und institutionell akzeptabel ist.

TDC bedeutet weder einen individuellen Anlagevertrag noch zwingend eine vollständig maßgeschneiderte Portfoliostruktur. Es bietet eine ergänzende, zielgerichtete Schicht innerhalb der kollektiven Pensionsregelung und kann unter den niederländischen Pensionsregeln sowohl in der solidarischen Beitragsregelung (SPR) als auch in der flexiblen Beitragsregelung (FPR) angewendet werden – unter Berücksichtigung ihrer unterschiedlichen Anlage- und Zuteilungsmechanismen.

Die richtige Risiko-Rendite-Abwägung

Das traditionelle Risiko-Rendite-Rahmenwerk konzentriert sich auf die Volatilität um die erwartete Rendite. In einem standardmäßigen DC-Ansatz erhalten Teilnehmer in der Regel ein Risikoprofil, das in eine Anlagepolitik oder einen Lifecycle übersetzt wird.

Für Pensionsteilnehmer ist jedoch die relevantere Frage, ob ausreichend Vermögen aufgebaut wird, um das gewünschte Pensionsergebnis zu erreichen. Die relevante Risikokennzahl ist daher nicht allein Volatilität, sondern auch die Wahrscheinlichkeit, das Pensionsziel zu verfehlen – betrachtet im Zusammenhang mit Umfang und Art der Risiken, die erforderlich sind, um dieses Ziel zu verfolgen.

Zwei Teilnehmer desselben Alters können sehr unterschiedliche Finanzpositionen haben. Ihr verbleibender Anlagehorizont kann identisch sein, während sich ihre erforderliche künftige Rendite und ihre Wahrscheinlichkeit, dasselbe Ziel zu erreichen, erheblich unterscheiden.

Die relevante Variable ist daher nicht allein das Alter, sondern die Finanzposition relativ zum Ziel. Die Kernlogik besteht darin, Pensionsziel, erforderliches Vermögen, Erfolgswahrscheinlichkeit und Risikotoleranz unmittelbar mit der Anlageallokation zu verknüpfen.

Das Design des Targeted Defined Contribution-Rahmens

Das gewünschte Pensionsergebnis bildet den Ausgangspunkt für die Anlageanalyse. ALM-Instrumente sind erforderlich, weil Beiträge, aktuarielle Annahmen, Gehalts- und Karrieremuster sowie das wirtschaftliche Umfeld alle das Pensionsergebnis beeinflussen.

Das Pensionsziel kann als normative oder notionelle wirtschaftliche Pensionsverpflichtung dargestellt werden: das Vermögen, das – bei den relevanten Annahmen – erforderlich ist, um das gewünschte Pensionsergebnis zu erreichen. Anschließend können Monte-Carlo-Simulationen genutzt werden, um zahlreiche wirtschaftliche, anlage- und teilnehmerspezifische Szenarien zu erzeugen. Die resultierende Verteilung der Pensionsergebnisse kann dann verwendet werden, die Wahrscheinlichkeit zu schätzen, dass das spezifizierte Pensionsziel erreicht wird. Diese Wahrscheinlichkeit leitet sich daher nicht allein aus der erwarteten Rendite ab. Sie hängt von der vollständigen Ergebnisverteilung ab, einschließlich Anlagehorizont, Beitragsmuster, Volatilität, Korrelationen, Gehaltsentwicklung, aktuariellen Annahmen und weiterer relevanter Modellparameter.

Diese Wahrscheinlichkeit verändert sich im Zeitverlauf, wenn Beiträge geleistet werden, Anlagerenditen realisiert werden und sich die Finanzposition des Teilnehmers ändert. Die angemessene Anlagestrategie wird sich daher ebenfalls verändern.

Das Teilnehmergrid

Das Teilnehmergrid bildet die Grundlage, Teilnehmer nach ihrer Finanzposition und nicht allein nach dem Alter zu beurteilen. Die primären Dimensionen sind Teilnahmejahre und Pensionsalter. Zusätzliche Dimensionen können sein: aufgebautes Vermögen, Beiträge, Gehalt, Karriereentwicklung, Pensionsdatum und Pensionsziel.

Abbildung 1 – Teilnehmergrid

Abbildung 1 veranschaulicht, wie Teilnehmer mit unterschiedlicher Teilnahmehistorie unterschiedliche Finanzpositionen haben können, trotz desselben Pensionsalters. Das Grid bildet die Grundlage, das erforderliche Vermögen und die erforderliche Rendite zur Erreichung des Pensionsziels zu berechnen.

Das Teilnehmergrid sollte daher nicht lediglich als Klassifikationssystem verstanden werden. Es ist eine wirtschaftliche Abbildung der Position des Teilnehmers relativ zur Pensionszielsetzung. Bewegung durch das Grid spiegelt Veränderungen in der Distanz des Teilnehmers zum Ziel wider.

Zielrente versus erwartete Rente

Es besteht ein wichtiger Unterschied zwischen einer Zielrente und einer erwarteten Rente. Wenn die erwartete Rendite einer Anlagestrategie der Rendite entspricht, die zur Zielerreichung erforderlich ist, bedeutet dies nicht, dass die Wahrscheinlichkeit, dieses Ziel zu erreichen, ausreichend hoch ist. Diese Wahrscheinlichkeit hängt von der vollständigen Ergebnisverteilung, dem Anlagehorizont, den Beiträgen und weiteren relevanten Annahmen ab.

Das Ziel ist daher nicht schlicht die Maximierung der erwarteten Rente. Ebenso ist das Ziel nicht, die Erfolgswahrscheinlichkeit zu maximieren, ohne Risiko zu berücksichtigen. Stattdessen soll die Anlagestrategie eine angemessene Wahrscheinlichkeit bieten, das definierte Pensionsziel zu erreichen – konsistent mit der Toleranz des Teilnehmers gegenüber Risiko im Pensionsergebnis.

Dieser Unterschied steht im Zentrum von TDC: Das Ziel definiert, was der Teilnehmer erreichen will, die Wahrscheinlichkeitsverteilung beschreibt die Wahrscheinlichkeit des Gelingens, und die Risikotoleranz bestimmt, welches Anlagerisiko angemessen eingegangen werden kann, um dieses Ergebnis anzustreben.

Vom Teilnehmergrid zum Zielpfad

Das Teilnehmergrid kann zu einem dynamischen Zielrahmenwerk erweitert werden. Der Zielpfad bietet einen wirtschaftlichen Bezugspunkt, an dem die Finanzposition des Teilnehmers überwacht werden kann.

Das folgende Beispiel veranschaulicht die Funktionsweise des Rahmens. Die Annahmen sind illustrativ und nicht als vorgeschriebenes niederländisches Pensionsziel gedacht. Wir verwenden illustrative Politikparameter, keine gesetzlichen Vorgaben:

• Eintrittsalter: 20;
• Pensionsalter: 65;
• Ansparphase: 45 Jahre;
• Beitrag: 12 % des Gehalts.

Für Teilnehmer, die auf Kurs liegen oder weniger als zehn Jahre im Rückstand sind, beträgt das illustrative Ziel 30 % des Gehalts in realen Größen. Für Teilnehmer, die mehr als zehn Jahre im Rückstand sind, wird das Ziel schrittweise reduziert, je kürzer der verbleibende Horizont wird.

Abbildung 2 – Modellergebnisse unter den genannten Annahmen, keine empirischen Schätzungen oder Garantien.

Für einen Teilnehmer, der dem Zielpfad folgt, beträgt die jährliche aktuarielle Rendite, die erforderlich ist, um das illustrative Ziel von 30 % realer Rente zu erreichen, etwa 4,36 %. Unter den Annahmen des Beispieldesigns steigt dieser Wert auf etwa 6 % bei 44 Jahren verpasster Teilnahme.

Die erforderliche aktuarielle Rendite ist an sich keine Anlageempfehlung. Sie ist eine zwischengeschaltete wirtschaftliche Variable. Die Anlageallokation muss gegenüber der Verteilung der Renditen beurteilt werden, die verschiedene Portfolios oder kollektive Anlagestrategien erzeugen können, und gegenüber der geltenden Risikotoleranz.

Das Ziel von TDC ist daher festzustellen, ob eine realisierbare Anlagestrategie eine angemessene Wahrscheinlichkeit bieten kann, das Ziel zu erreichen – statt allein die rechnerisch erforderliche Rendite zur Zielerreichung zu bestimmen.

Auf Basis der erforderlichen aktuariellen Rendite und der übrigen Modellannahmen können anschließend die jährlichen Zielrentenniveaus über den Verlauf der Teilnahme berechnet werden. Abbildung 3(a) zeigt die Zielrentenniveaus am Pensionsdatum in Abhängigkeit von der Anzahl verpasster Teilnahmejahre. Abbildung 3(b) zeigt den Zielrentenpfad für den Teilnehmer, der auf Kurs liegt. Dies sind Modellergebnisse unter den genannten Annahmen, keine erwarteten Marktrenditen oder Garantien.

Abbildung 3: Zielrente und erforderliche Rendite unter den genannten Annahmen, keine erwarteten Marktrenditen oder Garantien.

Sobald das Pensionsziel definiert ist, kann jeder Position im Teilnehmergrid eine Erfolgswahrscheinlichkeit zugeordnet werden. Im illustrativen Design beträgt die Wahrscheinlichkeit, das Ziel von 30 % realer Rente zu erreichen, für einen neuen Teilnehmer mit Eintritt im Alter von 20 Jahren 68 % und steigt bis zum Pensionsdatum auf 80 %, wenn der Teilnehmer entlang des Zielpfads Fortschritte macht.

Diese Wahrscheinlichkeitsniveaus sind als Modellparameter oder Politikziele innerhalb des illustrativen Rahmens zu verstehen, nicht als universell optimale Niveaus. In einer tatsächlichen Anwendung müsste die angemessene Erfolgswahrscheinlichkeit im Zusammenhang mit der kollektiven Risikotoleranz, den Teilnehmermerkmalen und der Pensionszielsetzung bestimmt werden.

Nachdem die obigen Regelungsparameter festgelegt sind, modellieren wir Teilnehmer auch hinsichtlich ihrer Gehaltsentwicklung. Wie viele Aspekte des Designs hängt dies von der jeweiligen Population ab und ist im Einzelfall zu betrachten.

Abbildung 4 – Gehalts- und Karriereentwicklung

Abbildung 4a zeigt die angenommenen Anfangsgehälter nach Alter. Im Beispiel beginnt ein 20-jähriger Teilnehmer mit €35.000 und ein 40-jähriger Teilnehmer mit €65.000. Abbildung 4b zeigt die angenommene altersabhängige Karriereentwicklung. Das Gehaltswachstum nimmt mit dem Alter ab und erreicht im Alter von 60 Jahren null. Diese Annahmen sind illustrativ und müssen in einer tatsächlichen Anwendung auf die relevante Teilnehmerpopulation kalibriert werden.

TDC innerhalb kollektiver DC-Regelungen

TDC erfordert nicht, dass jeder Teilnehmer ein separat verwaltetes Anlageportfolio hat. Das Rahmenwerk kann Unterschiede in den wirtschaftlichen Positionen der Teilnehmer identifizieren und diese in Unterschiede bei der gewünschten Risikoexposition übersetzen, während die Umsetzung kollektiv bleibt. Die kollektive Risikotoleranz bildet die Grenze, innerhalb der zielgerichtete Entscheidungen getroffen werden können.

In der SPR muss die Umsetzung mit den kollektiven Anlage- und Zuteilungsmechanismen der Regelung konsistent bleiben. In der FPR kann das Rahmenwerk, wo angemessen, differenzierte Anlageprofile unterstützen. Das Ziel ist nicht maximale Individualisierung. Das Ziel ist festzustellen, wo Differenzierung ausreichend wirtschaftlichen Mehrwert liefert, um den zusätzlichen Komplexitätsaufwand zu rechtfertigen.

Vom altersbasierten Lifecycle zum zielgerichteten Anlegen

TDC lehnt Lifecycle-Anlegen nicht ab. Das Alter bleibt ein wichtiger Bestimmungsfaktor für Anlagehorizont und Risikotoleranz. TDC fügt eine weitere Dimension hinzu:

Wie ist die Finanzposition des Teilnehmers relativ zum Pensionsziel?

Zwei Teilnehmer desselben Alters können daher unterschiedliche erforderliche Renditen und Erfolgswahrscheinlichkeiten haben. Das Rahmenwerk kann Situationen identifizieren, in denen ein altersbasierter Lifecycle unzureichend mit der tatsächlichen Finanzposition des Teilnehmers übereinstimmt. Das Ziel ist nicht, Lifecycle-Anlegen zu ersetzen, sondern zu adressieren, dass das Alter allein unzureichende Information für die erforderliche Risikoallokation liefert.

Fazit

Der Übergang von Defined Benefit zu Defined Contribution macht den Zusammenhang zwischen Pensionszielsetzung, Finanzposition des Teilnehmers und Anlagepolitik wichtiger. TDC stellt diesen Zusammenhang her, indem Folgendes miteinander verknüpft wird:

Pensionszielsetzung → teilnehmerspezifisches Ziel → Distanz zum Ziel → Erfolgswahrscheinlichkeit → Risikotoleranz → Anlagestrategie

TDC ersetzt weder ALM, Lifecycle-Anlegen, kollektives Anlegen noch den geltenden niederländischen Pensionsrahmen. Stattdessen fügt es eine zielgerichtete Schicht hinzu, die diese bestehenden Komponenten mit der wirtschaftlichen Position des Teilnehmers verbindet.

Der wesentliche Unterschied besteht darin, dass TDC nicht mit der Frage beginnt, wie viel Anlagerisiko ein Teilnehmer in einem bestimmten Alter tragen sollte. Es beginnt mit der Pensionszielsetzung und fragt, welche Finanzposition erforderlich ist, um diese Zielsetzung zu erreichen, welche Erfolgswahrscheinlichkeit vernünftigerweise angestrebt werden kann und welche Risikotoleranz dafür zur Verfügung steht.

Das resultierende Rahmenwerk kann daher wie folgt zusammengefasst werden:

Pensionszielsetzung → Ziel → Finanzposition → Distanz zum Ziel → erforderliche Rendite → Ergebnisverteilung → Erfolgswahrscheinlichkeit → Risikotoleranz → Anlagestrategie → dynamisches Monitoring

TDC steht damit für eine Evolution von einer altersgetriebenen Anlagearchitektur hin zu einer zielgerichteten Architektur – bei Beibehaltung der kollektiven Struktur und der ALM-Disziplin der modernen Pensionsregelung. Teil 2 dieses Positionspapiers widmet sich der Auszahlungsphase und der Frage, wie Vermögen in nachhaltiges reales Einkommen umgewandelt werden kann, wobei Langlebigkeitsrisiko, Anlagerisiko und Sequenz-von-Renditen-Risiko gesteuert werden.